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核准制Vs注册制:股市市场特征决定发行体制

2020-08-27 18:04栏目:期货配资
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以公开主义为基础的证券发行注册制,与以准则主义为基础的证券发行审核制并行多年,已成为目前国际资本市场最主要的两大发行审核体制。但从具体操作来看,以美国为代表的注册制与以英国、中国香港为代表的核准制,并没有特别显著的差异。

业内人士表示,各地资本市场的历史源流、市场制度及环境均存在很大差异,采取何种发行审核体制,并没有绝对的优劣,只有适合与否,而无论核准制还是注册制,都应尽力维护市场话语的表达。

核准制Vs注册制

有关专家介绍,目前全球常见的证券发行审核体制主要有两种:一是以美国1933年证券法和日本《证券交易法》为代表,以公开主义为基础形成的证券发行注册制度;二是以美国部分州的蓝天法和欧洲国家公司法为代表,以准则主义为基础形成的证券发行核准制度。

中国社科院法学研究所陈甦认为,证券发行核准制,是指法律规定发行实质条件,发行人须将证明其具备实质条件的材料向核准机构申报,经后者审核确认发行人具备法律规定的实质条件后,方可公开发行证券。

发行注册制则是由法律赋予发行人发行证券的权利,发行人遵循完全公开原则向证券监管机构或交易所申报并依法公开公司财务、业务等信息,前者对其申报材料仅作形式审查,经过注册备案后即可发行证券。

发行注册制和核准制最关键的区别在于审核机构是否对发行人进行实质性审核,注册制不对企业做估值判断,不要求上市企业必须是优质企业,而核准制则通过专门机构把关,过滤掉部分资质不好的企业。华泰联合证券副总裁马卫国表示。

美国和日本是典型的采用注册制的国家。纽交所驻北京代表处首席代表杨戈介绍,在美国市场发行人与中介机构需同时向美国证监会和交易所递交上市申请,同时获得两者的注册准许后方能上市。其中,美国证监会对招股说明书的全面性、准确性、真实性、及时性做形式审查,防止发行公司公开信息出现虚假、缺漏、错误或易使人产生误解的信息,发行人及证券的价值等实质问题不属于其审查范围。而交易所则对公司盈利指标有要求,不同交易所根据其上市门槛对发行人进行审查,交易所的审查要比美国证监会简单很多。

而在英国及我国香港市场,发行人的发行申请则需经过相关机构审核并批准后才能发行上市。

英国不同类产品的发行审核方式不同,采取英国黄金标准、欧洲标准上市的股票、存股证、债券等产品,均需通过英国金融服务管理局分管在伦敦上市的部门英国上市监管署(UKLA)批准方能发行上市。伦敦证券交易所亚太区总裁祝晓健表示,英国上市监管署除要求发行人完全披露信息外,还关注股票发行人的经营记录、市值及持股比例、控股股东情况等内容。

她介绍,伦敦交易所上市前,发行人的发行审批一直由交易所上市处负责,但1999年筹建上市的过程中,为杜绝可能存在的利益冲突,交易所将审批权移交英国金融服务局,使发行审核机构成为一个独立于交易所的部门。祝晓健说,一般发行人递交申请后,只会遇到获批、待批两种情况,UKLA不会拒绝发行申请,一旦发行人拿到了UKLA的批文,交易所就会安排挂牌交易。

而在我国香港市场,除港交所上市科以外,还存在一个相对独立的上市委员会作为复核部门。港交所公开信息显示,发行人递交材料,先由交易所单位进行审核,做出推荐或拒绝上市申请的判断,如果推荐上市则由上市委员会进行聆讯,进而做出批准或拒绝申请的裁判。

市场特征决定发行体制

然而,对于英国和我国香港的证券发行体制属于核准制还是注册制,学界一直存有争议。有研究显示,在我国沪深两大交易所的研究论著中,深交所认为上述两个市场是实行核准制,而上交所的研究则主张,由于没有政府参与,香港属于自律型注册制。

从投行实际操作的角度看,美国市场的注册制和英国市场的核准制对发行人的发行上市来说,并没有太大的差异。 高盛高华投资银行部董事总经理杨昌伯表示,撇除注册制、核准制的理论标签,两个市场在上市法律环境、对上市公司的要求、中介机构出具法律意见上的操作准则、信息披露规则等方面均十分相似,随着国际资本市场的发展,各国证券市场在监管上也越来越相互借鉴,取长补短。

杨昌伯说,A股市场同境外市场相比具有很多结构性的差异,如境外市场IPO基本为整体上市、A股市场鉴于历史原因,往往是先剥离出企业优质资产上市,再注入资产;A股上市公司国企较多,公司股东和管理人的关系同境外市场不同;A股市场以发新股为主,所获融资属于上市公司,境外发新股和卖旧股更为灵活;A股市场合规、诚信体系仍在建设当中,股权文化也不够完善;在体制上,美、英、中国香港等市场交易所均为公司制,也与A股市场不同。

采用何种发行体制是由市场特征决定的。马卫国表示,采用核准制还是注册制并不能用作判断资本市场是否市场化的指标,两种制度对社会监管环境、上市参与主体的自律要求、证券市场制度环境、投资者素质等要求不同,就实际操作来看,只有适合与不适合,而没有绝对的好坏之分。